今年的超長期特別國債將發(fā)揮政府投資對(duì)優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵作用，通過財(cái)政政策提質(zhì)增效牽引經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。與此同時(shí)，中國超長期特別國債的規(guī)模與投放結(jié)構(gòu)決定了通脹效應(yīng)有限。

超長期特別國債是強(qiáng)化中央財(cái)政作用的有益探索

中國在1998年、2007年和2020年均發(fā)行過不計(jì)入財(cái)政赤字的特別國債，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，特別國債發(fā)行對(duì)防范金融危機(jī)、應(yīng)對(duì)社會(huì)重大事件沖擊、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定向好發(fā)展產(chǎn)生了積極影響。當(dāng)前我國宏觀債務(wù)規(guī)模為歷史高位，在私人部門加杠桿意愿偏低、貨幣政策邊際作用趨緩的條件下，財(cái)政政策應(yīng)當(dāng)發(fā)揮更大的效能，尤其是中央財(cái)政應(yīng)發(fā)揮更大作用。在不突破兩會(huì)批準(zhǔn)的赤字率前提下，憑借國家信用，發(fā)行超長期特別國債，適當(dāng)提升中央政府長期負(fù)債，是更好發(fā)揮中央財(cái)政積極作用的有益探索，是財(cái)政政策提質(zhì)增效的重要舉措，對(duì)增強(qiáng)財(cái)政可持續(xù)性、統(tǒng)籌發(fā)展與安全具有重要意義。

今年預(yù)算報(bào)告提出的特別國債是超長期限，期限包括20年、30年和50年，屬于附息國債，每年付息二次。這意味著今后較長一段時(shí)間，政府僅需支付利息，無需支付本金，有助于緩釋其償債壓力。5月發(fā)行的30年期特別國債票面利率為2.57%，低于地方政府債收益率10個(gè)基點(diǎn)。在當(dāng)前貨幣政策環(huán)境下，利用利率較低的窗口期進(jìn)行舉債，也有助于降低財(cái)政籌資成本。

從公開信息看，今年的超長期特別國債重點(diǎn)聚焦加快實(shí)現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)、推進(jìn)城鄉(xiāng)融合發(fā)展、促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展、提升糧食和能源資源安全保障能力、推動(dòng)人口高質(zhì)量發(fā)展、全面推進(jìn)美麗中國建設(shè)等方面的重點(diǎn)任務(wù)。具體包括：1.糧食安全；2.能源安全；3.產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全；4.城市基礎(chǔ)設(shè)施和保障性安居工程配套基礎(chǔ)設(shè)施；5.生態(tài)環(huán)境保護(hù)修復(fù)；6.交通物流重大基礎(chǔ)設(shè)施；7.社會(huì)事業(yè)（產(chǎn)糧大縣單列）；8.其他重點(diǎn)領(lǐng)域，包含興邊富民行動(dòng)試點(diǎn)城鎮(zhèn)、邊境口岸擴(kuò)能改造等。以往這些領(lǐng)域建設(shè)因?yàn)樯鐣?huì)公益性強(qiáng)、市場回報(bào)率低，民間投資意愿不強(qiáng)；同時(shí)，由于地方效益弱、全國整體效益強(qiáng)，地方政府投資積極性也不高。此次超長期特別國債的發(fā)行有利于補(bǔ)足這些領(lǐng)域的短板弱項(xiàng)，發(fā)揮政府投資對(duì)優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵作用，通過財(cái)政政策提質(zhì)增效牽引經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

從財(cái)政乘數(shù)效應(yīng)看超長期特別國債對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用

中美財(cái)政乘數(shù)表現(xiàn)差異化

超長期特別國債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用可以通過財(cái)政乘數(shù)進(jìn)行測算。財(cái)政乘數(shù)用于解釋政府支出和稅收的變動(dòng)對(duì)國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增加或減少的影響有多大。從中外學(xué)者關(guān)于財(cái)政乘數(shù)的實(shí)證研究看，中國的財(cái)政乘數(shù)的估算結(jié)果普遍大于1，相對(duì)西方國家更大。

對(duì)比中美財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，可以看到，美國財(cái)政支出更加注重收入再分配功能，很大比例的財(cái)政支出用于公共福利類的支出（如社會(huì)保障、收入保障、醫(yī)療、健康），中國這部分的占比則相對(duì)較低。2021年，美國保障類支出占比為33.2%，中國為16.7%；美國健康醫(yī)療支出占比高達(dá)26.6%，中國為7.8%。相比之下，中國的財(cái)政支出更加注重基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出，美國在這一部分明顯較弱。2021年，美國交通運(yùn)輸支出占比為2.1%，中國為4.6%，是美國兩倍多。除此以外，中國農(nóng)林水利、城鄉(xiāng)社會(huì)相關(guān)的支出高達(dá)16.9%，中國的財(cái)政還在節(jié)能環(huán)保、資源勘探、文旅設(shè)施等方面投入較多。因此，中國的財(cái)政支出更加注重促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，美國的財(cái)政支出更加注重收入再分配和社會(huì)福利支出。美國財(cái)政支出很大一部分是政府購買，對(duì)私人部門消費(fèi)具有擠出效應(yīng)。中國財(cái)政支出的投資比例較大，從短期看是需求端的投資增加，從中長期看，投資一旦完成則是供給端的增加。因此，中美財(cái)政支出的結(jié)構(gòu)差異使得中國財(cái)政乘數(shù)要高于美國，經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用更為明顯。

此次我國超長期特別國債對(duì)經(jīng)濟(jì)與投資拉動(dòng)的測算

從此次中國超長期特別國債的投放領(lǐng)域看，主要包括八大重點(diǎn)領(lǐng)域，一直以來私人投資部門均較少涉及這些投資領(lǐng)域。因此，短期看，超長期特別國債的投放對(duì)私人部門投資的擠出效應(yīng)很小。中長期看，由于上述投資領(lǐng)域是基礎(chǔ)性的重要領(lǐng)域，對(duì)私人部門投資形成的互補(bǔ)性要強(qiáng)于替代性，對(duì)全社會(huì)的固定資產(chǎn)投資具有正的外溢效應(yīng)，因此超長期特別國債在其所涉及領(lǐng)域的投資形成后，對(duì)私人部門投資和經(jīng)濟(jì)增長應(yīng)該具有更為明顯的拉動(dòng)作用，即超長期特別國債對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用在中長期要大于短期。

今年超長期特別國債從5月17日開始發(fā)行，二、三季度是發(fā)行高點(diǎn)，預(yù)計(jì)下半年開始形成實(shí)物工作量。依據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)關(guān)于財(cái)政乘數(shù)短期和中長期平均值1.41和2.79進(jìn)行計(jì)算，預(yù)計(jì)今年的超長期特別國債短期和中長期可以分別帶動(dòng)1.4萬億元和2.8萬億元左右的經(jīng)濟(jì)增長，短期內(nèi)拉動(dòng)GDP名義增速約為0.1個(gè)百分點(diǎn)，由于特別國債大部分集中在基建投資領(lǐng)域，預(yù)計(jì)短期內(nèi)拉動(dòng)基建投資5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)與基建投資的中長期拉動(dòng)作用則更加顯著。

中國發(fā)行超長期特別國債的通脹效應(yīng)有限

現(xiàn)代貨幣主義下的激進(jìn)財(cái)政推升美歐通脹

從一般的邏輯和經(jīng)驗(yàn)看，財(cái)政擴(kuò)張容易提升通脹，貨幣信用擴(kuò)張容易推升資產(chǎn)價(jià)格。20世紀(jì)70年代的通脹上行，除了石油價(jià)格沖擊之外，持續(xù)多年的凱恩斯主義財(cái)政政策擴(kuò)張是另一個(gè)重要原因。從20世紀(jì)90年代到2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)，全球經(jīng)歷了高增長、低通脹的“大緩和”時(shí)代，但與此同時(shí)，股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲。2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，傳統(tǒng)的貨幣政策工具失效，量化寬松等非常規(guī)貨幣政策出現(xiàn)，進(jìn)一步刺激了資產(chǎn)價(jià)格上行。2020年新冠疫情之后，美歐實(shí)施了史無前例的財(cái)政刺激政策，其理論指導(dǎo)思想是屬于貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)中“左派”的現(xiàn)代貨幣主義理論（MMT）。該理論認(rèn)為，主權(quán)政府作為貨幣發(fā)行方，不應(yīng)當(dāng)受到平衡財(cái)政預(yù)算的限制，財(cái)政應(yīng)該發(fā)揮重要的政策功能。不過，新冠疫情后消失了近半個(gè)世紀(jì)的大通脹再次出現(xiàn)，制約了財(cái)政貨幣的持續(xù)擴(kuò)張，這使得MMT無論在理論還是應(yīng)用上都面臨著巨大的挑戰(zhàn)。

中國超長期特別國債的規(guī)模與投放結(jié)構(gòu)決定了通脹效應(yīng)有限

從中國的情形看，持續(xù)的超長期特別國債投放會(huì)增加廣義的財(cái)政赤字率，但超長期特別國債的整體規(guī)模相對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模而言是較為有限的。今年在增發(fā)萬億元超長期特別國債的同時(shí)，一般公共預(yù)算口徑的財(cái)政赤字率仍控制在3%，地方專項(xiàng)債新增規(guī)模僅增加2000億元，財(cái)政紀(jì)律約束整體是穩(wěn)健的，遠(yuǎn)非美歐式的激進(jìn)財(cái)政政策模式。美國當(dāng)前僅國債總規(guī)模已經(jīng)超過34萬億美元，州與地方債務(wù)余額大約是3萬億美元，總計(jì)是其GDP的1.4倍。中國國債+地方一般債+地方專項(xiàng)債總規(guī)模大約是71萬億元，政府杠桿率遠(yuǎn)低于美國，即便加入所有城投企業(yè)債務(wù)后的總債務(wù)規(guī)模大約是130萬億元，與GDP規(guī)模大致相當(dāng)，債務(wù)杠桿率仍明顯低于美國。更為重要的是，正如前文所述，中國財(cái)政支出結(jié)構(gòu)與美歐差異巨大，中國財(cái)政更多是投資支出型的，由于財(cái)政支出的投資領(lǐng)域與私人部門存在較大差異，對(duì)私人部門擠出效應(yīng)有限；美歐財(cái)政則側(cè)重消費(fèi)購買，對(duì)私人部門消費(fèi)的擠出效應(yīng)更多。從政策的期限作用與通脹影響看，短期內(nèi)都會(huì)形成需求拉動(dòng)，有一定的通脹推升作用。但從中長期來看，中國財(cái)政投資完成后形成新的供給，對(duì)私人部門具有正的外溢效應(yīng)，有利于抑制通脹上行與增加產(chǎn)出。總體來看，當(dāng)前中國發(fā)行超長期特別國債對(duì)推升通脹的影響相對(duì)有限，出現(xiàn)類似美歐大幅通脹情形的可能性不大。(作者：王彬)